私募股权投资

什么是私募股权投入

在欧洲大陆,私募股权投入基金等同于危机资本(Venture Capital,VC),欧洲私募股权和创业资本协会(EVCA)把私募股权投入定义为投入于企业早期(种子期和创业期)和扩展期的专业的股权投入。

当前国内外对私募股权投入的含义界定不一,概括而言,紧要有广义和狭义之分。广义的私募股权投入是指通过非公开形式募集资金,并对企业实行各种类型的股权投入。这种股权投入涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投入,即对处于种子期、初创期、进展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所实行的投入,以及上市后的私募投入(如Private Investment In Public Equity,PIPE)等。狭义的私募股权投入紧要指对已经形成一定规模的,并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投入部分,紧要是指创业投入后期的私募股权投入部分。

私募股权投入通常以基金方式作为资金募集的载体,由专业的基金经营管理企业运作,像我们熟知的凯雷集团、KKR、黑石集团和红杉资本等国际知名投入机构就是私募股权投入基金的经营管理企业,旗下都运行着多只私募股权投入基金。

私募股权投入的特点

(1)资金筹集具备私募性与广泛性。私募股权投入资金紧要通过非公开方式面向少数机构投入者或个人募集,其销售、赎回都是通过私下与投入者协商实行的;资金来源广泛,一般有富有的个人、危机基金、杠杆并购基金、战略投入者、养老基金和保险企业等。

(2)投入对象是有进展潜力的非上市企业。私募股权投入一般投入于私有企业即非上市企业,并且其项目选择的唯一标准是能否带来高额投入回报,而不拘泥于该项目是否应用了高科技和新技术。换言之,关键在于一种技术或相应产品是否具备好的市场前景而不仅在于技术的先进水平。

(3)对投入目标企业融合权益性的资金支持和经营管理支持。私募股权基金多采用权益投入方式,对被投入企业的决策经营管理享有一定的表决权。反映在投入工具上,多采用普通股或者可转让优先股以及可转债的形式。私募股权投入者通常参与企业的经营管理,紧要形式有参与到企业的董事会中,策划追加投入和海外上市,帮助制定企业进展策略和营销计划,监控财务业绩和经营状况,协助处理企业危机事件。目前一些著名的私募股权投入基金有着丰富的行业经验与资源,他们可以为企业提给有效的策略、融资、上市和人才方面的咨询和支持。

(4)属于流动性较差的中长期投入。私募股权投入期限较长,一般一个项目可达3~5年或更长,属中长期投入;投入流动性差,没有现成的市场供非上市企业股权的出让方与购买方直接达成交易。需要说明的是,私募股权投入本身从全球范围寻找可投入项目,并不区分国际国内。

私募股权投入的分类

根据被投入企业进展阶段划分,私募股权投入紧要可分为创业危机投入(Venture Capital)、成长资本(Development Capital)、并购资本(Buyout Capital)、夹层投入(Mezzanine Capital)、Pre-IPO投入(Pre-IPO Capital)以及上市后私募投入(Private Investment in Public Equity,PIPE)。

1.创业危机

投入创业危机投入紧要投入技术创新项目和科技型初创企业,从最初的一个想法到形成概念体系,再到产品的成型,最后将产品推向市场。提给通过对初创的资金支持和咨询服务,使企业从研发阶段充分进展并得以壮大。由于创业企业的进展存在着财务、市场、营运以及技术等诸多方面的不确定性,因而具备很大的危机,这种投入能够持续的理由是投入利润丰厚,能够弥补其他项目的损失。

2.成长资本

成长期投入针对的是已经过了初创期进展至成长期的企业,其经营项目已从研发阶段过渡到市场推广阶段并产生一定的收益。成长期企业的商业模式已经得到证实而且仍然具备良好的成长潜力,通常是用2~3年的投入期寻求4~6倍的回报,一般投入已经有一定规模的营收和正现金流,通常投入规模为500万~2000万美元,具备可控的危机和可观的回报。成长资本也是中国私募股权投入中比例最大的部分,从2008年的数据看,成长资本占到了60%以上。

3.并购资本

并购资本紧要专注于并购目标企业,通过收购目标企业股权,获得对目标企业的控制权,然后对其实行一定的重组改造提升企业价值,必要的时候可能更换企业经营管理层,成功之后持有一定时期后再出售。并购资本相当大比例投入于相对成熟的企业,这类投入包含帮助新股东融资以收购某企业、帮助企业融资以扩大规模或者是帮助企业实行资本重组以改善其营运的灵活性。并购资本涉及的资金规模较大,常达10亿美元左右,甚至更多。

4.夹层投入

夹层投入的目标紧要是已经完成初步股权融资的企业。它是一种兼有债权投入和股权投入双重性质的投入方式,其实质是一种附有权益认购权的无担保长期债权。这种债权总是伴随相应的认股权证,投入人可依据事先约定的期限或触发条件,以事先约定的价格购买被投入企业的股权,或者将债权转换成股权。夹层投入的危机和收益低于股权投入,高于优先债权。在企业的财务报表上,夹层投入也处于底层的股权资本和上层的优先债(高级债)之问,因而称为“夹层”。与危机投入区别的是,夹层投入很少寻求控股,一般也不愿长期持有股权,更倾向于迅速地退出。当企业在两轮融资之间,或者在希望上市之前的最后冲刺阶段,资金处于青黄不接的时刻,夹层投入者往往就会从天而降,带给企业最需要的现金,然后在企业进入新的进展期后全身而退。这也是它被称为“夹层”投入的另一个原因。夹层投入的操作模式危机相对较小,因此寻求的回报率也低一些,一般在18%~28%左右。

5.Pre-IPO投入

Pre-IPO投入紧要投入于企业上市前阶段,或者预期企业近期上市的企业规模与盈利已达到可上市水平的企业,其退出方式一般为上市后从公开资本市场上出售股票。一般而言,Pre-IPO投入者紧要有投行型投入基金和战略型投入基金两类。(1)投行型的投入基金如高盛、摩根斯坦利等投入基金,它们具备双重身份——既是私募股权投入者,又是投入银行家。作为投入银行家,他们能够为企业的IPO提给直接的帮助;而作为私募股权投入者的身份则为企业的股票实行了价值“背书”,有助于提升公开市场上投入者对企业股票的信心,因此投行型投入基金的引入往往有助于企业股票的成功发行。(2)战略型投入基金,致力于为企业提给经营管理、客户、技术等资源,协助企业在上市之前建立起规范的法人治理结构,或者为企业提给专业的财务咨询。Pre-IPO投入具备危机小、回收快的优点,并且在企业股票受到投入者追崇的状况下,可以获得较高的投入回报。

6.PIPE投入

PIPE是Private Investment in Public Equity的缩写,它是指投入于已上市企业股份的私募股权投入,以市场价格的一定折价率购买上市企业股份以扩大企业资本的一种投入方式。PIPE投入分为传统型和结构型两种形式,传统型PIPE由发行人以设定价格向PIPE投入人发行优先股或普通股,结构型PIPE则是发行可转换为普通股或者优先股的可转债。相对于二次发行等传统的融资手段,PIPE融资成本和融资效率相对较高,监管机构的审查较少,而且不需要昂贵的路演成本,这使得获得资本的成本和时间都大大降低。PIPE比较适合一些不希望应付传统股权融资复杂程序的快速成长为中型企业的上市企业。

私募股权投入的投入模式

(1)增资扩股;

(2)股权转让;

(3)增资扩股与股权转让结合。

私募股权投入的经济学解析

1.私募股权投入有助于降低投入者的交易费用,提高投入效率

现代经济学契约理论认为,作为经济行为的基本单位,交易是有费用或成本的。所谓交易费用,“就是经济系统运作所需要付出的代价或费用”。具体到投入行为来说,其往往伴随的巨大危机和不确定性,使得投入者需要支付搜寻、评估、核实与监督等成本。私募股权投入基金作为一种集合投入方式,能够将交易成本在众多投入者之间分担,并且能够使投入者分享规模经济和范围经济。相对于直接投入,投入者利用私募股权投入方式能够获得交易成本分担机制带来的收益,提高投入效率,这是私募股权投入存在的根本原因。

2.私募股权投入有利于解决信息不对称引发的逆向选择与道德危机问题

私募股权投入行为中存在严重的信息不对称,该问题贯穿于投入前的项目选择直到投入后的监督控制等各个环节。私募股权投入基金作为专业化的投入中介,能够有效地解决信息不对称引发的逆向选择与道德危机问题。首先,私募股权投入基金的经营管理人通常由对特定行业拥有相当专业知识和经验的产业界和金融界的精英组成,对复杂的、不确定性的经营环境具备较强的计算能力和认识能力,能用敏锐的眼光洞察投入项目的危机概率分布,对投入项目前期的调研和投入项目后期的经营管理具备较强的信息搜寻、处理、加工和解析能力,其作为特殊的外部人能最大限度地减少信息不对称,防范逆向选择。其次,私募股权投入的制度安排也有利于解决信息不对称带来的道德危机问题。私募股权投入基金最常见的组织形式是有限合伙企业,通常由普通合伙人和有限合伙人组成。高级经理人一般作为普通合伙人,一旦签订投入项目协议,就会以股东身份积极参与企业的经营管理,控制并扶持投入企业的进展。因此,私募股权投入企业的股东与普通企业的股东相比,能更准确地知道企业的优势和潜在的问题,向企业提给一系列经营管理支持和顾问服务,最大限度地使企业增值并分享收益。这样,私募股权投入的制度安排比较有效地解决了委托一代理问题,这是私募股权投入得以快速进展的又一原因。

3.私募股权投入能够发挥危机经营管理优势,提给价值增值

现代金融经济学认为,投入组合能够减少经济行为的非系统性危机,从而成为危机经营管理的重要手段。但对于单个投入者来说,分散化投入会给投入者带来额外的成本。例如,投入者可能不得不减少在某个企业中的投入比例,从而使得投入者对该企业的控制减弱,或者投入者将不得不花费更多的精力和成本对区别的投入项目实行监督和经营管理。而私募股权投入基金采取的是集合投入方式,它可以通过对区别阶段的项目、区别产业项目的投入来分散危机,因此投入者通过私募股权投入基金这一投入中介实行投入,除了能够享受成本分担的收益,还能够分享分散投入危机的好处,进而获得价值增值。

私募股权投入的运作

私募股权投入的运作是指私募股权投入机构对基金的成立和经营管理、项目选择、投入合作和项目退出的整体运作历程。每个投入机构都有其独特的运作模式和特点,其运作通常低调而且神秘,从某种程度上看,私募股权投入的区别运作模式直接影响了投入的回报水平,是属于不能外泄的独占机密。虽然我们可能无法知道各个投入机构在具体的投入运作中的许多细节,但通常私募股权投入具备一些共同的基本流程和基本方式。

一、私募股权投入的紧要参与者

参与私募股权投入运作链条的市场主体紧要包含被投入企业、基金和基金经营管理企业、基金的投入者以及中介服务机构。

1.被投入企业

被投入企业都有一个重要的特性——需要资金和战略投入者。企业在区别的进展阶段需要区别规模和用途的资金:创业期的企业需要启动资金;成长期的企业需要筹措用于规模扩张及改善出产能力所必需的资金;改制或重组中的企业需要并购、改制资金的注入。面临财务危机的企业需要相应的周转资金渡过难关;相对成熟的企业上市前需要一定的资本注入以达到证券交易市场的相应要求;即使是已经上市的企业仍可能根据需要实行各种形式的再融资。

2.基金经营管理企业

私募股权投入需要以基金方式作为资金的载体,通常由基金经营管理企业设立区别的基金募集资金后,交由区别的经营管理人实行投入运作。基金经理人和经营管理人是基金经营管理企业的紧要组成部分,他们通常是有丰富行业投入经验的专业人士,专长于某些特定的行业以及处于特定进展阶段的企业,他们经过调查和研究后,凭借敏锐的眼光将基金投入于若干企业的股权,以求日后退出并取得资本利得。

3.私募股权投入基金的投入者

只有具备私募股权投入基金的投入者,才能顺利募集资金成立基金。投入者紧要是机构投入者,也有少部分的富有个人,通常有较高的投入者门槛。在美国,公共养老基金和企业养老基金是私募股权投入基金最大的投入者,两者的投入额占到基金总资金额的30%~40%。机构投入者通常对基金经营管理企业承诺一定的投入额度,但资金不是一次到位,而是分批注入。

4.中介服务机构

随着私募股权投入基金的进展和成熟,各类中介服务机构也随之成长和壮大起来。其中包含:(1)专业顾问,专业顾问企业为私募股权投入基金的投入者寻找私募股权投入基金机会,专业的顾问企业在企业运作、技术、环境、经营管理、战略以及商业方面卓越的洞察力为他们赢得了客户的信赖;(2)融资代理商,融资代理商经营管理整个筹资历程,虽然许多投入银行也提给同样的服务,但大多数代理商是独立运作的;(3)市场营销、公共关系、数据以及调查机构,在市场营销和公共事务方面,有一些团体或专家为私募股权投入基金经营管理企业提给支持,而市场营销和社交战略的日渐复杂构成了私募股权投入基金经营管理企业对于数据和调研的庞大需求;(4)人力资源顾问,随着私募股权投入产业的进展,其对于人力资源方面的服务需求越来越多,这些代理机构从事招募被投入企业经营管理团队成员或者基金经营管理企业基金经理等主管人员的工作;(5)股票经纪人,除了企业上市及售出股权方面的服务,股票经纪企业还为私募股权投入基金提给融资服务;(6)其他专业服务机构,私募股权投入基金经营管理企业还需要财产或房地产等方面的代理商和顾问、基金托管方、信息技术服务商、专业培训机构、养老金和保险精算顾问、危机顾问、税务以及审计事务所等其他专业机构的服务。中介服务机构在私募股权投入市场中的作用越来越重要,他们帮助私募股权投入基金募集资金、为需要资金的企业和基金牵线搭桥,还为投入者对私募股权投入基金的表现实行评估,中介服务机构的存在降低了私募股权投入基金相关各方的信息成本。

二、私募股权投入的操作流程

区别于大多数其他形式的资本,也区别于借贷或上市企业股票投入,私募股权投入基金经理或经营管理人为企业带来资本投入的同时,还提给经营管理技术、企业进展战略以及其他的增值服务,是一项带着战略投入初衷的长期投入,当然其运作流程也会是一个长期持久的历程。国内私募股权投入基金和海外的创业投入基金的运作方式基本一致,即基金经理通过非公开方式募集资金后,将资金投于非上市企业的股权,并且经营管理和控制所投入的企业使该企业最大限度地增值,待企业上市或被收购后撤出资金,收回本金及获取收益。其投入运作基本都是按照一系列的步骤完成的,从发现和确定项目开始,然后经历谈判和尽职调查,确定最终的合同条款、投入和完成交易,并通过后续的项目经营管理,直到投入退出获得收益。当然,区别私募股权投入基金的特点区别,在工作流程上会稍有差异,但基本大同小异。

1.寻找项目

私募股权投入成功的重要基础是如何获得好的项目,这也是对基金经营管理人能力的最直接的考验,每个经理人均有其专业研究的行业,而对行业企业的更为细致的调查是发现好项目的一种方式。另外,与各企业高层经营管理人员的联系以及广大的社会人际网络也是优秀项目的来源之一,如投入银行、会计师事务所和律师事务所等各类专业的服务机构,都可能提给很多有价值的信息。当然,通常最直接的方式是获得由项目方直接递交上来的商业计划书。在获得相关的信息之后,私募股权投入企业会联系目标企业表达投入兴趣,如果对方也有兴趣,就可实行初步评估。

2.初步评估

项目经理认领到项目后,正常状况下应在较短期内完成项目的初步判断工作。项目经理在初步判断阶段会重点了解以下方面:注册资本及大致股权结构(种子期未成立企业可忽略)、所处行业进展状况、紧要产品竞争力或盈利模式特点、前一年度大致经营状况、初步融资意向和其他有助于项目经理判断项目投入价值的企业状况。初步判断是进一步开展与企业经营管理层商谈以及尽职调查的基础。在初步评估历程中,需要与目标企业的客户、供货商甚至竞争对手实行沟通,并且要尽可能地参考其他企业的研究报告。通过这些工作,私募股权投入企业会对行业趋势、投入对象所在的业务增长点等紧要关注点有一个更深入的认识。

3.尽职调查

通过初步评估之后,投入经理会提交《立项建议书》,项目流程也进入了尽职调查阶段。因为投入行为的成败会直接影响投入和融资双方企业今后的进展,故投入方在决策时一定要清晰地了解目标企业的详细状况,包含目标企业的营运状况、法律状况及财务状况。尽职调查的目的紧要有三个:发现问题,发现价值,核实融资企业提给的信息。

在这一阶段,投入经理除聘请会计师事务所来验证目标企业的财务数据、检查企业的经营管理信息系统以及开展审计工作外,还会对目标企业的技术、市场潜力和规模以及经营管理队伍实行仔细的评估,这一程序包含与潜在的客户接触,向业内专家咨询并与经营管理队伍举行会谈,对资产实行审计评估。它还可能包含与企业债权人、客户、相关人员如以前的雇员实行交谈,这些人的意见会有助于投入机构作出关于企业危机的结论。

4.设计投入方案

尽职调查后,项目经理应形成调研报告及投入方案建议书,提给财务意见及审计报告。投入方案包含估值定价、董事会席位、否决权和其他企业治理问题、退出策略、确定合同条款清单等内容。由于私募股权投入基金和项目企业的出发点和利益区别,双方经常在估值和合同条款清单的谈判中产生分歧,解决分歧的技术要求很高,需要谈判技巧以及会计师和律师的协助。

5.交易构造和经营管理

投入者一般不会一次性注入所有投入,而是采取分期投入方式,每次投入以企业达到事先设定的目标为前提,这就构成了对企业的一种协议方式的监管。这是降低危机的必要手段,但也增加了投入者的成本。在此历程中区别投入者选择区别的监管方式,包含采取报告制度、监控制度、参与重大决策和实行战略指导等,另外,投入者还会利用其网络和渠道帮助企业进入新市场、寻找战略伙伴以发挥协同效应和降低成本等方式来提高收益。

6.项目退出

私募股权投入的退出,是指基金经营管理人将其持有的所投入企业的股权在市场上出售以收回投入并实现投入的收益。私募股权投入基金的退出是私募股权投入环节中的最后一环,该环节关系到其投入的收回以及增值的实现。私募股权投入的目的是为了获取高额收益,而退出渠道是否畅通是关系到私募股权投入是否成功的重要问题。因此,退出策略是私募股权投入基金者在开始筛选企业时就需要注意的因素。

从寻找项目开始到退出项目结束,完成私募股权投入的一个项目的全历程。在现实生活中,投入机构可能同时运作几个项目,但基本上每个项目都要经过以上几个流程。

三、私募股权投入的项目评估标准

对于私募股权投入基金来说,寻找好的企业、好的经营者或经营管理团队是非常具备挑战性的工作。寻找项目、初步评估和尽职调查是私募股权投入的基础,通过这三者的考验是投入能够实行的前提,在整个项目评估历程中,每个基金的偏好区别,其评估标准会有所区别,但一般都遵循以下标准:

1.企业和产品具备高成长性

首先,企业要具备高成长性,即企业能在较短时间内达到一定经营规模;其次,拟投入的企业必须具备一定的竞争优势,如先进的技术优势或在行业领域中处于较领先的地位;再次,企业要有好产品。好产品必须具备如下特征:(1)它不仅要能满足市场的现有需求,而且还要能够满足市场的潜在需求;(2)它必须具备独特性,具备良好的扩展性、可靠性和维护性,能够满足人们的某些特殊需求,从而能够在市场中获得独占或领先的地位;(3)它所服务的市场规模要足够大,这样才能为企业的高成长性奠定基础;(4)它必须是不易被模仿的,一个产品(或服务)对市场需求的满足性非常好,而且独特性也非常强,但如果它容易被模仿和替代,就很难保持其市场地位。

2.企业面对的市场足够好

一个好的市场是成就好产品的首要条件。企业所面对的市场最好能够:(1)它能为危机产品提给规模足够大的进展空间;(2)它本身具备高成长性;(3)它对即将进入市场的产品(或服务)很容易接受,并且同时又能对产品(或服务)跟随者的模仿形成很高的壁垒;(4)市场能保持一定的竞争水平,企业所面对的竞争既包含同类产品的竞争,同时也包含替代品的竞争等。

3.具备优秀企业家团队

“宁可投入一流的人才、二流的技术,也不投入一流的技术、二流的人才”,这句私募股权投入的口号足以见得企业经营管理团队的重要性。对企业的领头人也即企业家的评估中要求其必须具备以下素质:(1)战略思想,企业家的战略思想一般体现在企业文化和经营理念中,所以,选择具备长远进展战略眼光的企业家,对保障投入的未来预期收益将起到非常重要的作用;(2)整合资源能力,包含经营管理能力、市场营销能力、市场应变能力、公共关系能力、危机预见和防范能力以及技术创新能力等:(3)个人品质,一个具备良好个人品质的企业家应该是忠诚正直、敢于承担责任、机智敏锐、信念坚定、坚忍不拔、精力充沛、乐观豁达而又务实的。

4.企业财务状况良好

没有财务规划的企业,是没有财务方向的企业。对中小企业实行财务状况解析与评价至少应当考虑以下几个方面:(1)企业目前资产负债状况与股权比例;(2)企业最近三年资产负债与股权变动状况;(3)提给投入后的资产负债与股权比例;(4)资金运用计划;(5)有关损益与现金流量的盈亏平衡;(6)其他融资计划;(7)利润预测与资产收益解析;(8)投入者回收资金的可能方式、时机与获利情形等。

四、私募股权投入的退出渠道

投入退出是私募股权投入的最终目标,也是实现盈利的重要环节。投入的退出需要借助资本经营手段来完成。一般而言,私募股权投入基金的退出有三种方式,即首次公开上市(IPO)、股权出售(包含回购)及企业清算。公开上市是私募股权投入基金最佳的退出方式,可以使资本家持有的不可流通的股份转变为上市企业股票,实现具备流动性的盈利;股权出售则包含股权回购、经营管理层收购和其他并购方式;企业清算则是在投入企业未来收益前景堪忧时的退出方式。

1.首次公开上市

首次公开上市是私募股权投入基金最向往的退出方式,它可以给私募股权投入基金人和被投入企业带来巨大的经济利益和社会效益。在私募股权投入基金的进展史中,IPO拥有令人骄傲的历史记录。在美国,成功IPO的企业中很多都有私募股权投入的支持,如苹果、微软、雅虎和美国在线等全球知名企业;国内的例子有分众传媒、携程网和如家快捷等,这些企业的上市都给投入带来了巨额的回报。当然,企业经营管理层也很欢迎这种退出方式,因为它表明了金融市场对企业良好的经营业绩的认可,又维持了企业的独立性,同时还使企业获得了在证券市场上持续融资的渠道。但是,IPO退出也有一定的局限性,在项目企业IPO之前的一两年,必须做大量的准备工作,要将企业的经营管理状况、财务状况和进展战略等信息向外公布,使广大投入者了解企业的真实状况,以期望得到积极评价,避免由于信息不对称引起股价被低估。相比于其他退出方式,IPO的手续比较繁琐,退出费用较高,IPO之后存在禁售期,这加大了收益不能变现或推迟变现的危机。

2.股权出售

股权出售是指私募股权投入将其所持有的企业股权出售给任何其他人,包含二手转让给其他投入机构、整体转让给其他战略投入者、所投入企业或者该企业经营管理层从私募股权投入机构手中赎回股权(即回购)。选择股权出售方式的企业一般达不到上市的要求,无法公开出售其股份。尽管收益通常不及以IPO方式退出,私募股权投入基金投入者往往也能够收回全部投入,还可获得可观的收益。在德国,私募股权投入基金的融资资金紧要来源于银行贷款,退出渠道也因此被限定于股权回购和并购,这两种退出方式与IPO相比,投入者获得的收益较少。同样,日本的大部分融资渠道都是银行,和德国一样面临着退出渠道受限和控制权配置的问题。

3.企业清算

企业清算是私募股权投入基金在投入企业无法继续经营时通过清算企业的方式退出投入,这是投入退出的最坏结果,往往只能收回部分投入。清算包含自愿性清算与非自愿性清算两种形式,自愿性清算指当出售一个企业的资产所得超过其所发行的证券市场价值时,清算对股东来说可能是最有力的资产处置方式;非自愿性清算是指企业濒临破产边缘,企业发生严重的财务危机而不得不出售现有资产以偿还债务,由清算组接管,对企业财产实行清算、评估、处理和分配。

五、私募股权投入的危机经营管理

私募股权投入是一项长期投入,从发现项目、投入项目、到最后实现盈利并退出项目需要经历一个长久的历程,在整个项目运作历程中存在很多危机,如价值评估危机、委托代理危机和退出机制危机等,投入机构需要对这些危机实行经营管理。

1.私募股权投入的危机

在私募股权投入中,由于存在较高的委托代理成本和企业价值评估的不确定性,使得私募股权投入基金具备较高的危机。其危机问题紧要包含以下几类:

(1)价值评估带来的危机

在私募股权投入基金的历程中,对被投入项目实行的价值评估决定了投入方在被投入企业中最终的股权比重,过高的评估价值将导致投入收益率的下降。但由于私募股权投入的流动性差、未来现金流入和流出不规则、投入成本高以及未来市场、技术和经营管理等方面可能存在很大的不确定性,使得投入的价值评估危机成为私募股权投入基金的直接危机之一。

(2)知识产权方面存在的危机

这一点对科技型企业具备特殊意义,私募股权投入尤其是创业危机投入看重的是被投入企业的核心技术,若其对核心技术的所有权上存在瑕疵(如该技术属于创业人员在原用人单位的职务发明),显然会影响危机资本的进入,甚至承担违约责任或缔约过失责任。对于这一危机,企业一定要通过专业人士的评估,确认核心技术的权利归属。

(3)委托代理带来的危机

在私募股权投入基金中,紧要有两层委托代理关系:第一层是投入基金经营管理人与投入者之间的委托代理,第二层是私募股权投入基金与企业之间的委托代理。

第一层委托代理问题的产生紧要是因为私募股权投入基金相关法律法规的不健全和信息披露要求低,这就不能排除部分不良私募股权投入基金或基金经理暗箱操作、过度交易、对倒操作等侵权、违约或者违背善良经营管理人义务的行为,这将严重侵害投入人的利益。

第二层委托代理问题紧要是“道德危机”问题,由于投融资双方的信息不对称,被投入方作为代理人与投入人之间存在利益不一致的状况,这就产生了委托代理中的“道德危机”问题,可能损害投入者的利益。这一危机,在某种程度上可以通过在专业人士的帮助下,制作规范的投融资合同并在其中明确双方权利义务来实行防范,如对投入工具的选择、投入阶段的安排、投入企业董事会席位的分配等内容作出明确约定。

(4)退出历程中的危机

我国境内主板市场上市标准严格,对上市企业的股本总额、发起人认购的股本数额、企业经营业绩和无形资产比例都有严格的要求;中小企业难于登陆主板市场,而新设立的创业板市场“僧多粥少”,难于满足企业上市的需求;产权交易市场性质功能定位不清,缺乏统一、透明、科学的交易模式以及统一的监管,这无疑又为特定私募股权投入基金投入者增加了退出危机。

2.危机经营管理

私募股权投入是一种高收益的投入方式,伴随着高收益的是高危机。随着私募股权投入行业的不断进展,已经形成了许多行之有效的危机控制方式。

(1)合同约束机制

事前约定各方的责任和义务是所有商业行为都会采取的具备法律效力的危机规避措施。为防止企业不利于投入方的行为,保障投入方利益,投入方会在合同中详细制定各种条款,如肯定性和否定性条款、股份比例的调整条件条款、违约补救条款和追加投入的优先权条款等。

(2)分段投入

分段投入是指私募股权投入基金为有效控制危机,避免企业浪费资金,对投入进度实行分段控制,只提给确保企业进展到下一阶段所必需的资金,并保留放弃追加投入的权利和优先购买企业追加融资时发行股票的权利。如果企业未能达到预期的盈利水平,下一阶段投入比例就会被调整,这是监督企业经营和降低经营危机的一种方式。

(3)股份调整条款

与其他商业行为相同的是,私募股权投入在合同中可以约定股份调整条款来控制危机。股份调整是私募股权投入中重要的控制危机的方式,通过优先股和普通股转换比例的调整来相应改变投入方和企业之间的股权比例,以约束被投入企业作出客观的盈利预测、制定现实的业绩目标,同时也激励企业经营管理者勤勉尽责,追求企业最大限度的成长,从而控制投入危机。

(4)复合式证券工具

复合式证券工具通常包含可转换优先股、可转换债券和可认股债券等,它结合了债务投入和普通股股权投入的优点,可以有效保护投入者利益,分享企业成长。

中国私募股权投入的进展状况

从1984年中国引进危机投入概念至今,我国私募股权投入已经历了26个春秋的潮起潮涌。在国际私募股权投入基金蜂拥而至的同时,本土私募股权投入基金也在快速进展壮大,我国的私募股权投入业已经从一个“新生儿”逐步成长起来,并已开始迈出坚实的步伐。

一、中国私募股权投入的进展历程

与美国私募股权投入的进展类似,我国对私募股权投入的探索和进展也是从危机投入开始的,危机投入在我国的尝试可以追溯到20世纪80年代。1985年中共中央发布的《关于科学技术改革的决定》中提到了支持创业危机投入的问题,随后由国家科委和财政部等部门筹建了我国第一个危机投入机构——中国新技术创业投入企业(中创企业)。20世纪90年代之后,大量的海外私募股权投入基金开始进入我国,从此在中国这个新兴经济体中掀起了私募股权投入的热浪。

第一次投入浪潮出现在1992年改革开放后。这一阶段的投入对象紧要以国有企业为主,海外投入基金大多与中国各部委合作,如北方工业与嘉陵合作。但由于体制没有理顺,行政干预较为严重,投入机构很难找到好项目,而且当时很少有海外上市,又不能在国内全流通退出,私募股权投入后找不到出路,这导致投入基金第一次进入中国时以失败告终,这些基金大多在1997年之前撤出或解散。

1999年《中共中央关于加强技术创新、进展高科技、实现产业化的决定》的出台,为我国私募股权投入的进展作出了制度上的安排,极大鼓舞了进展私募股权投入的热情,掀起了第二次短暂的投入风潮。国内相继成立了一大批由政府主导的危机投入机构,其中具备代表性的是(深圳市政府设立的)深圳创新投入集团企业和中科院牵头成立的上海联创、中科招商。2000年年初出台的《关于建立我国危机投入机制的若干意见》,是我国第一个有关危机投入进展的战略性、纲领性文件,为危机投入机制建立了相关的原则。同时,我国政府也积极筹备在深圳开设创业板,一系列政策措施极大推动了我国私募股权投入的进展。但当时由于还没有建立中小企业板,基金退出渠道仍不够畅通,一大批投入企业无法收回投入而倒闭。

前两次的私募股权投入热潮由于退出渠道的不顺畅而失败,但这种状况在2004年出现了转机。2004年,我国资本市场出现了有利于私募股权投入进展的制度创新——深圳中小企业板正式启动,这为私募股权投入在国内资本市场提给了IPO的退出方式。所以2004年以后出现了第三次投入浪潮,私募股权投入成功的案例开始出现。2004年6月,美国著名的新桥资本以12.53亿元人民币从深圳市政府手中收购深圳进展银行17.89%的控股股权,这也是国际并购基金在中国的第一起重大案例,同时也诞生了第一家有国际资本控股的中国商业银行。由此发端,很多相似的PE案例接踵而来,PE投入市场渐趋活跃,从进展规模和数量来看,本轮进展规模和数量都超过了以前任何时期。

总体来看,私募股权投入在中国进展迅速,新募集基金数、募集资金额和投入案例与金额等代表着投入进展的基本数据将会长时间保持增长状态,这是新兴市场的经济进展和中国企业数量多、进展快所带来的投入机遇。

二、中国私募股权投入的投入特征

· 本土投入机构进展迅速

· 人民币基金募资成国内主流

· 传统行业渐成投入重点

· 投入类型多样化

· 退出方式以IPO为主

三、中国私募股权投入进展面临的问题

1.本土投入机构资金实力相对薄弱

与外资私募股权投入基金的资金实力相比,中国本土私募股权投入机构的融资能力显得较为弱。

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