货币锚

什么是货币锚

货币锚是指一个国家要获得稳定的货币环境,必须要有一个调整国内货币发行的参照基准。

货币锚的演化

在1940-1950年的10年间,英镑是当时最为流行的锚货币,其次为美元和法国法郎,还包含其他不太重要的日元、荷兰盾、比利时法郎和印度卢比。在1949-1977

年间,虽然日本经济的相对规模迅速扩张,并成为当时世界上最大的债权国,然而日元锚的作用并不显著,更没有出现日元区。米歇尔·康德苏指出一个可能的原因在于当时日本采取了事实上的美元锚汇率制度,这促进了美元在亚洲的广泛使用。乔治·塔维拉斯和小关让则指出日元的有限使用与日本20世纪80年代之前东京金融市场严格的管制有关。

在1945-1972年近30年里,在西方发达国家,美元逐渐成为主宰性的货币锚,次之为英镑和德国马克。然而,1973年布雷顿森林体系解体之后,发达国家锚货币的分布出现显著性变化,美元的重要性下降,而英镑货币锚的功能则完全消失。虽然布雷顿森林体系的解体促使一些发达国家走向了名义上自由或经营管理的浮动汇率制度,但是绝大部分与美元脱钩的发达国家则转向钉住了德国马克,后来则转向了欧元。理论上,尽管马克的广泛使用与欧洲货币一体化密切相关,但是这难以解释为什么是马克而不是法国法郎最终成为货币区锚货币优选项,一种可能的原因在于德国中央银行反通货膨胀的态度更为强烈。

在1940-1972年的30多年里,进展中国家美元锚的主导地位不断形成,同时基于殖民地及相关的经济联系,英镑和法郎也成为次优选择。随着布雷顿森林体系的终结,进展中国家跟随发达国家纷纷放弃了英镑锚,然而与发达国家弃英镑转向马克区别,进展中国家则放弃英镑选择了美元,只有小部分前法国殖民地国家选择了法郎。此外,仅有马耳他(1978-1998年)和土耳其(1998年)采取了马克锚。

至于东亚新兴市场经济体,在1980-1996年间,中国香港、新加坡、中国 台湾、韩国以及马来西亚等国家或地区成功地将本国货币直接或间接钉住美元,以购买力平价标准衡量,十多年里这些国家的价格水平与美国大致看齐,从而维持了美元汇率的长期稳定和经济稳步增长。麦金农认为美元锚的存在不但使东亚国家在金融危机时避免“以邻为壑”的货币竞相贬值,而且也是取得东亚经济奇迹的一个重要条件。因此,他把东亚国家所采取的这种非正式汇率制度安排称为东亚美元本位。一定程度上,中国可被称为这种美元本位的典型案例,中国于1994-2005年的十多年间,将人民币以固定平价钉住美元,从而取得了汇率稳定、低通货膨胀、高速经济增长的巨大成就。

货币锚的价值稳定性

迄今为止,世界经历了两种类型的货币锚:实物锚(黄金、白银等实物商品)与信用锚(美元、欧元等国际货币)。

经济学最基本的供给与需求原理可以解释锚货币的价值稳定性。在国际金本位或银本位时代,实物锚的价值受限于黄金和白银的供给与需求对比。随着越来越多的国家加入金本位,以及世界 经济增长客观上对黄金需求不断上升,然而黄金的世界供给则明显缺少弹性。如果不存在冶金技术的改进和黄金“大发现”,那么黄金价值上升,就会出现全球性通货紧缩和经济衰退。从这个意义上讲,黄金供给的刚

性、战争对黄金的巨额需求以及战后英镑区国家重归金本位这三大因素一起制造了20世纪30年代的大萧条。在国际信用本位时代,货币锚发行国的货币供给总量与 全球对锚货币的需求总量决定信用锚价值的稳定程度。因此,如果美元或欧元等国际货币的发行量超过了世界对储备资产的需求量,那么相应的结果就是全球性的通货膨胀。从这个角度看,2008年全球性的金融危机就是国际信用本位不可持续的一个自然结果。

因此,给定全球对信用货币的需求量,那么美元等货币锚的价值稳定就取决于发行国的货币供给总量。为了保持价值稳定,货币锚自身应有一个可钉住的“锚”,理论上这个“锚中之锚”可以是通货膨胀目标、 经济增长和失业目标或是利率目标,区别之处在于区别目标之间的可操作性和调控能力。弗里德曼的单一货币规则和泰勒的利率规则可以看作是两种区别的“下锚”方式。

货币锚的退出

大体上,货币锚的退出可区分为两种状况:一是锚货币本身价值不稳,失去驻锚的稳定功能,一国主动选择退出货币锚。一般而言,退出之后,该国可走向浮动、重新选择一个稳定的锚或者加入货币区。二是软钉住的汇率制度(中间汇率制度)不可维持,被迫放弃货币锚,从而走向真正的固定汇率(硬钉住)或者直接改用货币供给量或通货膨胀目标走向浮动汇率。从历史经验观察,金本位的崩溃和布雷顿森林体系的解体属于第一种状况,这通常意味着国际货币和汇率体系整体上宣告失败。除此之外,发生在局部区域尤其是进展中国家的货币危机属于第二种状况,这些国家试图在固定汇率和货币政策独立性之间寻找更多的政策空间,但实践证明软钉住是一种很糟糕的汇率安排,它引发货币危机的可能性远高于硬钉住和浮动汇率。这也是所谓的“两极论”和“中间制度消失论”的基本看法。

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